Россия
Источник:
www.finam.ru
В 2018 году российский фондовый рынок оказался более доходным и стабильным, чем многие другие развивающиеся рынки. Однако на среднесрочных временных горизонтах он продолжает проигрывать конкурентам с точки зрения доходности и индикаторов риска инвестирования. Проблемы усиливаются из-за оттока средств нерезидентов. В 2018 г. российский рынок акций был одним из самых волатильных в мире. В отличие от 2017 г., когда данный рынок был аутсайдером по доходности среди 36 анализируемых фондовых рынков, в 2018 г. он оказался одним из лидеров. За год рублевый индекс МосБиржи (индекс ММВБ) вырос на 12,3%, а индекс РТС снизился на 7,4%. В 2018 г. индекс МосБиржи оказался среди фондовых индексов Бразилии, Индии и Аргентины, которым по итогам года удалось удержаться в зоне положительной доходности (рис. 1). Разница в динамике двух российских индексов с одинаковым портфелем эмитентов заключается в том, что при ослаблении курса доллара в рублях валютный индекс РТС показывает более высокую доходность, чем рублевый индекс МосБиржи.
Процесс восстановления рынков акций стран БРИКС после кризиса 2008 г. идет медленно (рис. 2 и табл. 1). Для сопоставимости результатов в качестве индикаторов использованы страновые индексы акций MSCI, рассчитываемые в долларовом выражении. Оценка изменения российского рынка акций производилась по валютному индексу РТС, включая аналогичный индекс, учитывающий дивидендную доходность входящих в него выпусков акций российских эмитентов.
После кризиса 2008 г. из 5 стран – членов БРИКС по состоянию на декабрь 2018 г. так и не восстановились валютные индексы акций России и Бразилии. За 127 дней, прошедших с мая 2008 г., когда индексы всех стран БРИКС достигли предкризисных максимумов, индекс РТС восстановился лишь до 43,4%, а индекс MSCI Бразилия – до 40,2%. Более высокий уровень восстановления показал индекс РТС. Это косвенным образом показывает, что из всех стран БРИКС именно в России и Бразилии, экономика которых зависит от экспортных цен на топливно-энергетические ресурсы, структурные проблемы в наибольшей степени очевидны.
Индексы акций MSCI Индии, ЮАР и Китая в долларах восстановились до предкризисного уровня соответственно за 22, 28 и 82 месяца после мая 2008 г. Однако и эти рынки после восстановления не демонстрировали устойчивого роста: в декабре 2018 г. индексы MSCI Индии, Китая и ЮАР составили соответственно лишь 112,7, 87,2 и 98,6% от их значения в мае 2008 г.
Как показано на рис. 3, за 11-летний период с января 2008 г. по декабрь 2018 г. из 30 мировых индексов акций по критерию риска, измеренного в виде среднегодового стандартного отклонения, российский РТС со значением 35,4% уступил лишь индексам Аргентины, Бразилии, Турции и Греции. По показателю среднегеометрической доходности вложений в размере -7,0% годовых за тот же период индекс РТС оказался лучше индексов только пяти стран – Греции, Испании, Италии, Турции и Вьетнама. Таким образом, индекс РТС продемонстрировал один из самых высоких показателей риска и одну из самых низких доходностей в мире, что существенно ограничивало его привлекательность в глазах инвесторов.
Позитивной тенденцией российского рынка является ускоренный рост дивидендной доходности акций. По данным Bloomberg, в 2018 г. по критерию дивидендной доходности российский рынок вошел в тройку мировых лидеров. Начиная с января 2010 г. по сентябрь 2018 г. дивидендная доходность индекса РТС выросла с 1,6 до 5,4%, что позволило российскому индексу по данному критерию опередить показатели индексов Аргентины, Бразилии, Индии, Китая, Турции, ЮАР, а также фондовые индексы США (рис. 4). По темпам роста дивидендной доходности за рассматриваемый период индекс РТС был самым динамичным в мире. Это отражало, с одной стороны, стремление публичных компаний поддерживать капитализацию на фоне более низких, чем до кризиса 2008 г., цен на нефть и стагнацию экономического роста, а с другой стороны, – наличие у них значительных свободных денежных ресурсов, не используемых для финансирования инвестиционных проектов.
В 2018 г. стоимость облигационных займов в России продолжала расти, достигнув 20,0 трлн руб., что на 3,2% больше по сравнению с 2017 г. (рис. 5). По сравнению с 2017 г., когда объем внутреннего облигационного рынка вырос почти на 20%, в прошедшем году рост рынка долга существенно замедлился. Стоимость корпоративных облигаций, включая нерыночные выпуски, за год увеличилась с 11,4 трлн руб. до 11,9 трлн руб., или на 4,5%; стоимость федеральных облигаций (ОФЗ, ГСО и др.) – с 7,2 трлн руб. до 7,3 трлн руб., или на 0,5%. Объем региональных облигаций в обращении в 2018 г. практически не изменился по сравнению с прошлым годом, сохраняясь на уровне 0,7 трлн руб. Несмотря на высокую потребность в денежных средствах для финансирования бюджетных расходов, в 2018 г. Минфин России проводил умеренную политику по наращиванию внутреннего государственного долга, что в значительной мере было связано с недостаточным спросом на федеральные облигации на внутреннем рынке по причине оттока средств нерезидентов (
согласно данным Банка России, доля нерезидентов в структуре владельцев ОФЗ сократилась с 33,1% в декабре 2017 г. до 24,4% в октябре 2018 г.) из-за опасения новых санкций.
В 2018 г. из-за санкций и неопределенности внутренней экономической политики произошло заметное сокращение объема размещения корпоративных облигаций (рис. 6): с 2,9 трлн руб. в 2017 г. до 1,6 трлн руб. в 2018 г., или на 43,7%. Объем эмиссии федеральных облигаций уменьшился с 1,8 трлн руб. в 2017 г. до 0,5 трлн руб. в 2018 г., или на 70,6%.
За тот же период объем выпусков региональных облигаций сократился с 210,9 млрд руб. до 84,6 млрд руб., или на 59,9%.
Проблемы умеренного роста российского фондового рынка во многом обусловлены ограничениями спроса со стороны инвесторов. В 2018 г. под влиянием повышения процентной ставки ФРС США и отчасти расширения режима санкций в отношении доступа российских компаний к глобальным фондовым рынкам продолжился отток средств фондов, инвестирующих в Россию (Russia-EMEA-Equity), из акций российских компаний (рис. 7). Если в 2016 г. чистый приток инвестиций фондов, специализирующихся на акциях российских компаний, составил 1,18 млрд долл., то в 2017 г. наблюдался отток средств инвесторов в сумме 2,20 млрд долл., которые продолжился в 2018 г., составив 0,85 млрд долл. за 11 месяцев.
Уменьшение спроса нерезидентов на финансовые инструменты российских эмитентов пока не удается компенсировать за счет внутренних сбережений. Как показано на рис. 8, в 2018 г. наблюдалось дальнейшее замедление роста активов внутренних институциональных инвесторов в лице НПФ, управляющих компаний и паевых инвестиционных фондов. В качестве причин, на наш взгляд, можно назвать следующие: сохраняющаяся "заморозка" системы пенсионных накоплений, задержка с разработкой законодательства о дополнительном пенсионном обеспечении, недоверие населения к действующим механизмам коллективных инвестиций. В результате совокупная стоимость пенсионных накоплений, резервов и чистых активов открытых и интервальных паевых инвестиционных фондов снизилась с 6,1% ВВП в 2013 г. до 5,7% в 2018 г.
С учетом действующих ограничений доступа крупнейших российских компаний к ресурсам на глобальных финансовых рынках инвестиционный потенциал внутреннего фондового рынка во многом будет зависеть от прогресса в области эффективности деятельности финансовых организаций, аккумулирующих сбережения граждан и нефинансовых компаний.